每經記者 李蕾  姚亞楠    每經編輯 肖芮冬    

當全球經濟的浪潮涌動，資本的航船也在尋找新的航道，幾年前VC紛紛高調進軍二級市場就是一個縮影。

不過要轉換賽道沒有這么容易。近日《每日經濟新聞》記者（以下簡稱每經記者）了解到，上一批官宣“炒股”的明星機構，目前已經有不少基本放棄了二級業務，團隊和人員都已裁撤。也有老牌VC幾年前宣布通過獨立子公司進軍二級市場，但如今不僅被中基協提示投資者定向披露賬戶開立率低，同時存在長期處于清算狀態的基金。

還有國資背景的VC人士表示，今年初其供職機構試圖開拓二級市場業務，也有組建團隊的規劃。但經過一段時間的觀望與考量后，最終還是選擇堅持專注于一級市場。

這樣的情況并非個例。說到底，投資一級市場和二級市場的機構，其基因和能力圈完全不同，“一二級通吃”仍然是屬于頭部基金的游戲。

“從某種程度上來說，做一級市場投資和二級市場面臨的問題其實是一樣的，只是表現形式有差異，不能說為了規避風險就從一個遷移到另一個，這是非常不成熟的表現。中國的整個股權市場當前已經走到了一個新階段，有挑戰，但大家也應該看到機會。”有VC總經理這樣表示。

上一批“炒股”的知名VC，悄悄退出市場

一直以來，VC們都被視為創新和創業的助推器。它們以敏銳的洞察力和大膽的決策，挖掘并培育了無數初創企業。然而，隨著近年來全球市場環境和投資生態的巨大變化，一些機構也開始尋求更為穩健的資產配置方式，二級市場的機會開始進入這些VC的視野。

2020年，孫正義“豪賭”二級市場的消息占據各大頭條。這位曾經代表一級市場風向標的投資強人，在千億美元愿景基金遭遇巨虧后，把目光投向了二級市場，成為彼時科技股暴漲的背后推手之一。

幾乎是在同一時期，國內的多家明星VC也相繼傳出了涉足二級市場的消息。有人組建了二級市場的投資機構，并在市面上頻頻出手；也有人通過定增方式布局，不僅在一級半市場尋找優質標的，同時也在二級市場進行投資布局。

這樣的變化，與A股市場的走勢顯然密不可分。從2019年到2021年，上證綜指每年的漲幅分別為22.30%、13.87%和4.80%，深證成指為44.08%、38.73%和2.67%，創業板指則為43.79%、64.96%和12.02%。

相比之下，雖然我們經常能在VC的公開資料中看到投資回報幾十倍甚至上百倍的表述，但一只盲池基金中，能跑出的項目是非常有限的，并且周期也更長，某種意義上不如二級市場的投資來得直截了當、公開透明。在對市場前景有著良好預期的背景下，不少VC開始將“炒股”作為新戰場，去二級市場賭賽道、賭高回報成為潮流。

不過事實證明，要從一級轉向二級，或者在一二級市場都能做到長袖善舞，談何容易。

在高調宣布進軍二級市場之后幾年，每經記者了解到，部分知名VC已經悄然撤掉了二級市場的業務與團隊，對曾經的股票持倉、投資布局也閉口不提。換句話來說，這些機構將投資二級市場作為創新業務嘗試了一番，后續又紛紛及時止損了。

也有老牌VC幾年前宣布通過獨立子公司進軍二級市場，但后續旗下的證券私募管理人不僅被中基協提示投資者定向披露賬戶開立率不足50%，同時存在提交清算開始后超過6個月未完成清算的私募基金，前景似乎并不樂觀。

不僅如此，多位國資背景的機構人士告訴每經記者，其供職機構曾經考慮過拓展二級市場業務，甚至一度準備招兵買馬、組建團隊。但因為多方面原因，有的是出于對市場的考慮，有的則是因為公司戰略和業務的調整，目前尚未采取行動，“或許未來有這個可能性”。

“一二級通吃”，仍然是頭部基金的游戲

放眼當下，我們可能很難聽到VC/PE說自己“一二級通吃”。但在幾年前，對標紅杉和高瓴等頭部機構的“一級+二級+buyout”全鏈條打法可是不少機構的目標。

從另一個角度來看，背后的真相其實是：一直以來，橫跨一二級市場都是屬于頭部基金的游戲。不論是市場化的資管巨頭例如高瓴、紅杉、鼎暉等，還是國資背景的深創投等機構，都早已通過各種方式把業務的觸角延伸到了二級市場。

首先是直接拿下QFII（合格境外機構投資者）牌照。根據Wind數據，早在2012年12月，高瓴資本管理有限公司就獲得了QFII資格，并在次年1月首次獲得了額度，最新額度為9億美元。而在2020年底及2023年，另外兩家巨頭博裕資本和紅杉資本旗下的博裕資本投資管理有限公司、紅杉資本投資管理有限公司、博裕資本管理（新加坡）有限公司、紅杉資本中國公開市場投資基金管理公司等也相繼拿到QFII牌照，對二級市場投資持續加碼。

其次是間接參股設立私募證券基金。舉個例子，2013年底，由公募大佬、原國投瑞銀基金總經理尚健出任CEO的弘尚資產成立，該公司也是首批在監管備案成功的私募投資基金管理人，其股東之一就是天津紅杉企業管理咨詢合伙企業（有限合伙），目前在中基協登記備案的產品有98只。高瓴旗下也有一家名為上海瓴仁私募基金管理合伙企業（有限合伙）的私募證券投資基金管理人，是一家不折不扣的百億私募，最新在管基金數量為148只。

另外還有部分VC、PE選擇參股或發起設立公募基金公司，這也是市場上“PE系公募基金”的由來。不過比較可惜的是，在券商系、銀行系基金快速發展，個人系基金也逐漸打出招牌的當下，PE系的公募基金近年來卻普遍發展緩慢，“一二級聯動”的優勢似乎并未顯現。

對此，國投美亞基金總經理孫萬營對每經記者直言，能夠橫跨一二級市場、同時都能做好的機構是非常稀少的，“從趨勢判定、交易等能力上來看，投資一級和二級市場的基因和能力圈完全不同。固守傳統能力圈肯定有問題，但如果盲目擴展能力圈則是更大的風險。從一級進入二級，需要VC/PE配備團隊人員、相關牌照、資金池等諸多資源，不是頭部機構很難有實力做此布局”。

他強調，不能說投資一級市場遇到了困難就轉向二級，這是對市場缺乏敬畏之心。

經濟學家、新質未來研究院院長張奧平也指出，很多VC/PE選擇二級市場來做一定的配置，是在進行多元化的規避風險和收益獲取，但這種方式不具備長期性。

“對行業頭部、資金周期較長的機構來說，一二級市場聯動配置是一個比較好的方向，但也有一些股權投資機構選擇去二級市場做投資，是因為在一級賺不到錢了。在這一輪市場出清的階段，這類到二級市場也很難獲得很好的收益。當前中國的整個股權市場正處于轉換期，VC/PE應該在這個新階段去發掘關鍵戰略、產業政策中的更多機會。”

股權投資新階段，VC/PE如何抓住發展機遇？

當下VC/PE正面臨募資與退出的雙重困局，清科研究數據顯示，今年一季度市場放緩態勢仍在持續，新募集基金數量和規模分別同比下降43.9%、5.0%；投資案例數同比下滑36.7%；受新股發行延續階段性收縮態勢影響，退出情況也不容樂觀，退出案例同比下降56.2%。

不止國內市場，全球主要風險投資活躍區域也正遭遇逆風。據外媒報道，PitchBook的數據顯示，美國風投公司募資在2023年降至6年來的最低水平，它們的投資價值下降了30%，降至1700億美元，即使在人工智能投資熱潮期間也未能幸免。此外，PitchBook的數據還顯示，2023年美國活躍風險投資者的數量下降了38%。

“投資機構在現有業務遇到挑戰時，尋求其他增長機會或者轉型嘗試都是可以理解的，但如果不經調研就貿然采取行動，甚至把炒股當作轉型的救命稻草，我認為這是一個極其冒險的舉措。”孫萬營這樣表示。

事實上，為給予創投市場信心及動力，日前國務院辦公廳印發了《促進創業投資高質量發展的若干政策措施》（以下簡稱“創投17條”），從募、投、管、退全鏈條為創業投資提供支持。

在張奧平看來，“創投17條”再次明確了要培育長期穩定的耐心資本，相反，對于那些市場中那些急功近利、快進快出的做法和機構，未來將受到更嚴格的監管甚至出清。

“‘創投17條’作為系統性政策文件，已經指明了未來哪些機構將得到更多支持和發展機遇。”張奧平分析道，這些機構包括具有行業龍頭地位的骨干企業、與科研機構深度合作的機構，以及與專精特新“小巨人”企業、早期科技創業項目緊密結合的機構等，而深入理解和實踐耐心資本的概念是VC/PE抓住這一輪發展機遇的關鍵。

對于當下一級市場投資人最關注的退出問題，“創投17條”提及拓寬并購重組退出渠道，張奧平認為，并購并不局限于上市公司，向非上市企業的股權轉讓也是一種有效的退出方式，未來VC/PE可積極與行業內具備創新能力的企業、CVC開展深度合作，尋求合適的并購或股權交易機會。

此外，地方國資是當前國內創投市場的重要參與者，國資LP更是占據了半壁江山。當前正值上一輪引導基金的退出期，孫萬營表示，“創投17條”中提到的優化政府出資的創業投資基金管理，改革完善基金考核、容錯免責機制，系統研究解決政府出資的創業投資基金集中到期退出問題，都是針對當前市場痛點的精準施策。“政策的細化和落地至關重要，我們期待接下來的相關政策能夠提供具體的解決方案和操作指南，為創業與投資提供更加寬松的創新環境。”

封面圖片來源：視覺中國-VCG41N1400928172