每經記者 李蕾  姚亞楠    每經編輯 肖芮冬    

近日，國內美元基金年度股東大會（Annual General Meeting）陸續召開，與會的美元LP數量較往年有所攀升，這一積極信號令市場頗為振奮。

回溯過去兩年，隨著傳統美元LP出資意愿下滑，非美國地區的美元資金加速涌入，中國美元基金市場正經歷著一場深刻變革。

日前，《每日經濟新聞》走訪了國內眾多知名美元GP，在訪談中發現，盡管挑戰重重，但當下配置中國資產仍是美元LP的必選項，非美國美元資金在中國的投資機遇依然寬廣。值得注意的是，當下市場對美元GP的“雙棲能力”提出了更高要求，行業格局也在這一變革中悄然重塑。

美元LP進入替換期，非美國美元加速布局中國風險投資

清科研究數據近日發布的一則數據顯示，2024年前三季度，我國股權投資市場新募集基金2777只，募資規模為10142.25億元人民幣，其中外幣基金募資仍維持低位，前三季度僅23只外幣基金完成新一輪募集，募資規模約為149.49億元人民幣，同比降幅分別達到64.1%、84.6%。

去年7月，LongRiver江遠投資宣布完成首期美元基金的募集，規模近4億美元，是近幾年亞洲規模最大的首期美元基金之一。公開資料顯示，該只基金的LP包含大型保險機構、國際知名母基金等一線機構投資人。

在江遠投資創始人、CEO張江看來，當下美元基金的募資來源發生了顯著變化，海外募資難度不斷攀升，美元基金募資需要與全球頂尖GP展開激烈競爭，基金管理人必須展現出超越市場、獲取Alpha收益的卓越能力，“這是一項極具挑戰性的任務，但也是吸引優質美元LP的關鍵所在”。

傳統美元LP的出資意愿下滑，投資機構紛紛采取應對措施，記者注意到，過去一年，多家投資機構都在主動或被動調整LP結構，探索其他境外資金來源。“美元LP與美國LP并非同一概念，中東、東南亞、歐洲等地同樣存在大量美元LP。當下美國LP雖在中國市場有所縮減，但并非完全撤離，而是基于地緣政治因素，降低風險敞口，這屬于正常商業決策。中東、東南亞、歐洲等地的美元LP近年來在國內市場表現活躍。”國內一頭部美元基金管理人告訴記者，目前國內主流美元GP都將目光投向了上述地區，其中，中東成為熱門方向。

成立于2022年的心資本同時運作人民幣和非美國美元基金。2023年，心資本曾帶領十余家投資的企業去中東尋找合作機會，這不僅讓中東基金見識了中國技術，同時也為被投企業帶去了不少合作機會。在心資本創始合伙人韓彥看來，近年來，中國在全球化進程中的地位不斷提升，創業企業也加速走向世界，這使得中國與美國之外的眾多國家，如中東、歐洲、東南亞等地區的經濟互動日益頻繁。此前這些國家都在密切關注中國的經濟發展態勢、世界競爭格局，經過三四年的觀察，他們發現中國無疑是未來科技發展的重要力量。“基于此，中國美元基金市場正進入一個關鍵的替換期。未來，非美國地區的美元資金將更多地與中國在風險投資領域建立緊密聯系，攜手推動科技創新與經濟發展。”韓彥這樣表示。

SWF Institute數據顯示，中東主權基金自2023年6月以來的一年間，已在中國投資了70億美元，是前一年同期的5倍。北京一美元GP向記者透露，中東主權財富基金資產管理規模龐大，近年來紛紛來華設立辦公室或辦事處，他們偏好長期投資、注重產業落地等特質與中國國資運作方式存在相似之處，因而在中國市場有良好的適應性。她同樣預計，未來中東LP與國內市場的融合有望不斷加深。

除了LP結構的變化，外幣基金管理機構的本土化進程也在提速。去年9月，包括紅杉中國、紀源資本、藍馳創投等在內老牌美元基金，相繼宣布與海外母品牌切割，獨立在華開展業務。傳統外資機構也開始募集人民幣基金，例如此前全球知名的消費PE L Catterton就曾宣布完成首只人民幣基金的首次關賬，LP主要由地方財政出資平臺和境內外產業出資人組成；同時，L Catterton官宣了中文名路威凱騰，并將路威凱騰人民幣基金一期落地成都高新區。

硬科技投資“不能碰”？不一定

這些美元基金加速與母公司或全球基金切割，與近幾年的大環境有著密切的關系。正如有業內人士告訴《每日經濟新聞》記者的，在某些不確定因素較大的情況下，美元LP的投資意愿降低在預料之中。

2023年，晨星（Morningstar）旗下資本市場數據機構PitchBook曾發布一份報告，截至當年7月12日，美國投資者參與的中國的風險投資（VC）的投資數量和投資額均跌至過去9年內（報告期）最低點。

其中一個重要原因在于可投資項目的減少。曾幾何時，“拿到美元基金的支持—發展壯大—登上全球資本市場”是中國互聯網公司獲得成功的常見路徑。但近年來，美元基金在國內的投資受影響明顯。

以科技賽道為例，從不少美元基金的操作來看，設立人民幣基金、采用中國架構來投資是一個比較標準的解決方案。事實上，很多老牌的美元基金在此之前就已經在采用雙幣種運營了。

有頭部美元基金人士告訴記者，其實在一些不太敏感的產業和賽道，美元基金這幾年投得“還好”，比如消費、AI應用、出海等。但涉及芯片這類硬科技，一般美元基金都不怎么碰，“以前其實就很少投這些賽道的項目，也碰不上，因為創業者會選擇人民幣基金”。

另一位知名美元基金人士也確認了其科技團隊近年來出手頻率較低的事實，但原因在于主要精力都放在被投企業管理上了。“前些年其實投了許多案子，現在基本上都過了3~5年，企業發展也是在關鍵階段，所以重心有所變化。”

“我們在國內投資歷史很長，經歷過不同市場的不同周期，所以不是說某一方面的風險會很強地左右我們的投資決策。投資策略其實還是看長期機會。團隊經過全面考量來決定投資企業或者方向，更多的還是看企業本身質量以及創新技術。”他進一步解釋。

退出也是一項重要因素。在國內IPO放緩等多重因素的影響下，如何顯示自己創造回報的能力、維持住美元LP的信心是擺在所有GP面前的問題。當然，隨著如今并購熱潮的興起，更多退出機會正在涌現。

不過我們也要看到，隨著美元基金LP結構的調整甚至替換，投資情況也在發生變化。韓彥告訴記者，以中東LP為代表的其他非美國美元LP，此前就已積極參與到中國科技企業的投資中來，如今它們在國內可選擇的投資標的十分豐富，投資空間依然廣闊。“關鍵在于，在當前形勢下基金管理人必須做出明確抉擇，是否要All in中國。”韓彥表示。

翻開心資本的被投企業名單，智能電動汽車公司小鵬汽車、大模型“獨角獸”百川智能、高性能GPU芯片廠商沐曦、液氧甲烷運載火箭研發制造運營商藍箭航天、高端衛星研發和制造企業微納星空等一眾知名科技企業均在列。正如韓彥所言，心資本的雙幣投資都以硬科技投資為主。

配置中國仍是必選項，更考驗美元GP的“雙棲能力”

去年年底，一眾美元基金在國內召開年度股東大會（Annual General Meeting），出席的美元LP較往年有明顯增加，相關消息讓市場感到了振奮。

有人說，美元LP回來了；但從實際行動來看，配置中國其實一直都是必選項。就像黑石首席執行官蘇世民曾公開表示，“對于任何明智的全球投資機構來說，中國都是必修課，而非選修課。”

回到資金性質和優勢來看，美元LP依然是資金源頭來源比較豐富，而且相對更加成熟、對風險的理解也更為長遠的資本，可以與人民幣LP共同支持新興企業的發展。

不同的是，作為中國的美元GP，面臨的競爭其實更加激烈了。

正如張江所說，過去中國市場有很強的Beta收益、是美元LP必須重配的地方，后者的問題在于怎樣在中國這么大的Beta市場里選擇一家合適的GP，因此中國GP的機會相對更多。而現在當Beta收益減弱、不具備像過去非常大的競爭優勢時，中國GP面臨的競爭也更激烈了，需要展示出自己具備超越市場的Alpha回報能力。

“比如在出海方面，我們很重要的一項能力就是把中國優勢和海外市場進行有機結合。中國最大的優勢一是有非常強的工程師紅利，二是供應鏈優勢非常獨特，三是中國有很強的創業者精神。我們要做的就是把中國的優勢與世界的資源結合、互相促進，也包括把海外資源嫁接給中國市場，所以打法更加國際化。”

韓彥認為，未來50年將是中國全球化速度最快、力度最強的50年。“全球化并不單單是指中國產品出海，還包括一眾中國硬科技企業、龍頭企業先在國內發展壯大，再拓展至全球市場的過程，這些企業如同扎根于中國的樹木，在國內驗證、建立核心壁壘和技術團隊，最終走向世界。”

基于此，韓彥認為，未來能在本土立足的美元基金管理人必須具備“雙棲能力”。一方面，其需要深諳中國資本市場，全力支持中國創業者，幫助這些優秀科技企業與本土產業、市場充分融合；另一方面，它還要具備出海能力，有能力協助被投企業在國際舞臺講好中國故事，并成功開拓全球市場。

當然，并不是所有的美元基金都具備這樣的核心競爭力，行業玩家的出清也一直在進行中。每經記者了解到，一些中小美元基金由于面臨募資端和投資端的雙重壓力，近年來幾乎是全面轉向了人民幣基金。這意味著，自身能力圈乃至組織架構的重塑，并且也不見得就能“華麗轉身”，也有可能就此退出市場了。

但不論如何，總有人會努力留在牌桌上，未來或許我們也將看到和現在很不一樣的美元基金敘事。

封面圖片來源：視覺中國-VCG41N1133887502