每經記者 王海慜  李娜  章光日    每經編輯 趙云    

最近幾天，外部關稅擾動，令全球資產價格出現大幅波動，A股也受到一定沖擊。

中央匯金公司等穩市資金的及時入市起到了積極作用，也讓市場對“中國版平準基金”又產生了期待和關注。

作為資本市場的“國家隊”，中央匯金以類“平準基金”的角色在ETF市場的布局及操作備受矚目。其究竟有著怎樣的 “畫像”？它在穩定市場方面又能發揮多大作用？《每日經濟新聞》記者與多位資深業內人士展開探討。

匯金系重倉持有寬基ETF

4月7日，A股市場大幅波動。當日中央匯金公司發布公告稱，堅定看好中國資本市場發展前景，并再次增持指數基金，堅決維護資本市場平穩運行。

4月8日，中央匯金公司在其官網發布的答記者問中指出，公司在資本市場發揮著類“平準基金”作用，自2008年以來，曾多次參與維護資本市場穩定工作。

作為“國家隊”主力，匯金系持倉圖譜備受關注。公開信息顯示，目前其在ETF市場的投資布局由四大投資主體構成：中央匯金投資有限責任公司（簡稱“匯金投資”）、中央匯金資產管理有限責任公司（簡稱“匯金資管”），以及通過基金公司設立的易方達-匯金資管單一資產管理計劃，和華夏-匯金資管單一資產管理計劃。

根據Wind數據，截至2024年末，匯金系對ETF的持有份額總計達3176億份，持倉市值總計1.05萬億元。相較于2024年年中，持倉市值增長了4625億元，增幅達到78.31%。

具體而言，匯金投資持有21只ETF，持倉規模為6617億元。匯金資管持有ETF的數量為15只，相比2024年6月末增加了6只，持倉規模達3822億元。易方達基金-匯金資管單一資產管理計劃的數量為10只，較之上一統計節點環比增加2只，持倉規模為62億元。華夏基金-匯金資管單一資產管理計劃持有ETF的數量從2024年6月末的20只，增長至2024年末的21只，持倉規模為30億元。

可見，匯金系持倉最多的還是寬基ETF，尤其是跟蹤滬深300指數的相關基金。如場內規模最大的非貨ETF——華泰柏瑞滬深300ETF，中央匯金持有的市值超過了2500億元。其中，中央匯金投資持有1434億元，中央匯金資管持有1071億元。緊隨其后的易方達滬深300ETF，持有市值為1827億；華夏滬深300ETF則以1342億元位列第三。

易方達基金和華夏基金的匯金資管單一資產管理計劃的持倉品種，則多以細分行業主題ETF為主。

平準基金的特征“畫像”

輪廓初現的“中國版平準基金”，歷次出手都是何時買，買什么、怎么買的？

在運作方面，平準基金通常又是誰在管，如何考核的呢？

公開信息顯示，中央匯金成立于2003年。作為中國資本市場的“國家隊”主力，中央匯金承擔著維護金融市場穩定、優化國有金融資本布局的重要職能。其投資標的以大型國有銀行、保險機構及核心寬基指數ETF為主，通過戰略性增持傳遞政策信號，對市場情緒和資金流向具有顯著引導作用。

而中央匯金的歷次操作，既是“政策工具箱”的縮影，也映射中國資本市場治理邏輯的演進。

回顧中央匯金近些年來的入市操作，大概可以分成幾個階段：2008年全球金融危機時，面對A股下跌，中央匯金于9月18日首次公開增持工行、中行、建行股票。盡管入場當日市場慣性下跌，但次日上證指數單日暴漲9.45%，10日內累計反彈超19%，成為市場觸底反轉的關鍵轉折點。

2009-2013年，中央匯金多次增持四大行股票，尤其在2013年6月市場“錢荒”期間，其擴大增持范圍至光大銀行、新華人壽等標的，推動指數3個月內反彈15%。

在2015年A股異常波動期間，中央匯金首次引入ETF作為維穩工具，通過增持四大行及寬基ETF注入流動性，助力市場在3個月內反彈超20%。

面對2023年至2024年的結構性調整壓力，中央匯金啟動對四大行的半年增持計劃，并持續加碼覆蓋滬深300、科創50等多元ETF。

此次增持寬基ETF，雖未立刻扭轉市場走勢，但通過抑制個股普跌斜率，驗證了其在弱勢中穩定估值中樞的“壓艙石”效應。

有業內人士認為，（其作用）從早年的短期救急到中期預期引導，正進化至長期生態構建。隨著市場成熟度提升，中央匯金的角色也從“直接托市”轉向“預期錨定”，其操作更注重與財政、貨幣政策的協同。

在采訪中，一些業內人士還結合海外經驗對，未來中國版平準基金的相關特征進行了“畫像”。

粵開證券研究院院長羅志恒向記者分析指出，從介入時點來看，平準基金往往在股市出現嚴重下跌時入場，但從境外經驗看，介入時點普遍只有定性的規定，沒有量化的標準。平準基金入場干預的時點至關重要，入場過早，會阻礙市場自我調節機制，造成不必要的恐慌，且可能出現較大虧損；入場過晚，可能會錯過救市黃金窗口，危害已然發生并擴大。境外經驗多是設立定性的標準，如規定因海內外重大事件、國際資金大幅移動，顯著影響民眾信心，致資本市場有失序風險時，平準基金可以進行托底救市。

就平準基金的買入標的及操作流程，羅志恒表示，平準基金的買入標的主要是權重股或跟蹤指數的ETF，操作應做到事前保密、事后公開。一方面，購買非指數成分股，容易引起不公平交易和利益輸送問題。另一方面，權重股拉抬股指的效果更好，更容易扭轉悲觀預期，起到穩定市場的作用。

對于平準基金的運作機構、資金來源及規模、考核等環節，羅志恒表示，從組織體系來看，平準基金一般由政府主導，其主管機構為政府部門，運行主體往往會成立一個專門的基金管理委員會來負責。例如，2008年美國救市基金由財政部主管，2010年后日本平準基金由央行主導同時，為確保平準基金操作的時效性、科學性，其運行主體需要具有專業化、市場化特質，往往會成立一個專門的基金管理委員會來負責。

資金規模和資金來源方面，平準基金規模一般約為股市總市值的2%-6%，或由政府協調金融機構出資，或由政府直接出資；出資順序一般是先金融機構，危機加深時央行、財政入場。平準基金規模過小，無法起到提振信心、托底止跌的效果；規模過大，則會加大資金運行成本及退出難度。

韓國是金融機構出資設立平準基金的典型案例。如1990年的股市平準基金，由627家機構出資成立，其中證券公司出資2萬億韓元，銀行出資0.5萬億韓元，保險出資0.5萬億韓元。再如，2003年、2008年成立的股市穩定基金，都是由韓交所、韓國證券業協會、韓國證券保管中心出資的，其中韓交所出資50%。

4月8日，德邦證券宏觀團隊負責人張浩接受記者采訪時指出，市場對“平準基金”較為期待，海外發達經濟體有一系列的經驗供參考，但國內目前并未有公開信息披露。其認為，還是應從“內在穩定性機制”的視角去看，當前框架下，中長期資金入市和市場穩定資金背后的各類主體較為清晰，但也存在一些掣肘和短板，比如公募、保險資管等機構可能面臨負債端不穩定與資產端中長期穩定投資的“錯位”，穩市資金可能也面臨著“穩定市場+投資收益+支持國家重大戰略”的多重約束。“我們認為，平準基金的設立可以考慮更好的補短板，解決當前框架的一些掣肘來形成互補，一方面更好的應對非理性波動，另一方面更好的利用好資本市場來促進中長期戰略落地。”

類“平準基金”入場，市場反響積極

4月7日在中央匯金宣布通過ETF入市后，4月8日護盤效果顯現，A股市場企穩反彈。

各券商如何評價中央匯金作為類“平準基金”入市的作用？

長江證券策略首席戴清4月8日向記者表示，中央匯金明確類“平準基金”定位，實質是向市場傳遞“底線思維”信號，中央匯金公司是資本市場上的“國家隊”，有助提升資本市場的內在穩定性；與此同時，中央匯金的增持有利于快速穩定市場情緒，助力市場底部企穩。

另外，中央匯金表示，將繼續發揮好資本市場“穩定器”作用，堅定增持各類市場風格的ETF，加大增持力度，均衡增持結構。對此，長江證券首席策略分析師戴清表示，不同于此前偏重大盤藍籌如滬深300ETF，本次“均衡增持”可能涵蓋科創50、中證1000等成長風格ETF，伴隨著中央匯金的入場，對A股市場流動性改善意義重大。

“整體而言，中央匯金本次發聲，既是對中國經濟‘新質生產力’轉型的堅定投票，也為市場注入‘耐心資本’的壓艙石力量。”戴清指出。

值得注意的是，談及A股當前的配置價值，中央匯金還指出，“A股核心資產的吸引力持續提升，總體估值處于相對歷史低位”。

對此，長江證券首席策略分析師戴清分析稱，當前萬得全A市盈率僅17倍左右，近十年分位數僅24%，此外滬深300和創業板指同樣估值處于低位，已具備中長期配置價值。去年9月26日中央政治局會議出臺一攬子增量政策以來，資本市場出現積極的變化，政策仍在積極推動中長期資金入市，我們堅定看好中國資本市場的發展前景。

張浩則向記者表示，“當下，由于關稅沖擊帶來的避險和衰退預期，全球資產價格波動較大，風險資產顯著下跌，這是風險釋放后的一個新起點，因此從全球資產配置角度來看中長期的預判將更為重要。從中期角度看，我們認為，DeepSeek時刻出現、高利率和強美元難以持續、全球跨境資本尋求再平衡等宏觀邏輯的變化將推動中國資產系統性重估，重估的不會只是中國的科技，未來還會有中國核心資產、戰略性產業和先進企業的重估，是經濟發展模式和全球角色分配等變量帶來的系統性重估。另外，考慮到匯金等國有資金的特點，要在兼顧投資收益的情況下穩定市場并支持中長期國家戰略發展，'高股息/紅利+科技成長'可能是較為匹配的方向。”

平準基金短期有效且必要，但長期仍取決于基本面

回顧A股發展歷程，有設立平準基金的呼聲一直存在。去年9月24日，在談及平準基金的創設，央行行長潘功勝在回應媒體提問時表示，正在研究。10月下旬，社科院金融所發布報告建議發行2萬億元特別國債支持設立股市平準基金。

那么，在當前市場環境下，業內人士如何看待設立平準基金的必要性？

在張浩看來，評判平準基金的必要性要從更大的視角來看，“這是三中全會確立搭建的內在穩定性機制中非常重要的一個組成部分。2024年7月，黨的二十屆三中全會通過的《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》指出，建立增強資本市場內在穩定性長效機制。三中全會召開后，各部委開始積極的出臺了一系列政策，如并購六條、推動中長期資金入市、市值新規、央行創設互換便利、回購增持再貸款等工具，2025年1月22日，中央金融辦聯合五部門印發《關于推動中長期資金入市工作的實施方案》。”

“隨著這些方案的出臺，我們逐步看到了‘內在穩定性機制’的架構，我們認為，我國股票市場未來將逐步構成以‘中長期資金+內生穩定性資金’為代表的內在穩定性長效機制，其中前者以社保、保險、養老保險基金、銀行等主體為基礎，后者則以回購再貸款、互換便利、證金匯金、社保及國資等主體為基礎。若未來進一步出臺平準基金也是在這一框架下，應對資本市場的非理性劇烈波動，進一步促進資本市場行穩致遠。”

“我們看到，匯金、國資委和社?；鹨呀浽诜e極行動了，4月7日匯金表示將持續加大增持ETF規模和力度，中國誠通和中國國新也宣布增加投入，4月8日社保也表示主動增持國內股票。這些不能稱之為‘平準基金’，但可以看到‘'內在穩定性機制’已經在發揮作用了。”張浩進一步表示。

粵開證券則指出，從理論和國際實踐經驗看，設立股市平準基金都非常有必要，基本能在短期能發揮穩定市場的效果，且制度規則越清晰、越完善，越能避免尋租、道德風險等問題。

從理論來看，金融市場有別于商品市場，在資產價格非理性下跌的情況下，市場“看不見的手”難以實現自我修正，流動性枯竭、信心嚴重缺失等極端情形，不僅造成市場崩盤，還可能蔓延至實體經濟。典型例子包括美國1929年股災引致經濟大蕭條、20世紀90年代日本股市崩盤導致經濟失去20年。

從實踐來看，全球主要經濟體在面對危機導致的股市下跌時，經歷了從早期的放任自由到后期的果斷干預，不僅干預速度變快，而且力度也在加大。其中，采取平準基金救市的方式較為普遍。

從效果來看，股市平準基金可以在一定程度上解決突發性市場危機。例如2003年韓國遭遇“信用卡危機”波及股市，韓國證券監管機構設立總值4000億韓元的投資基金進行救市，隨后韓國股市企穩，并開啟長達4年的牛市。

盡管平準基金短期有效，但市場長期趨勢仍取決于基本面。以韓國為例，1990年5月設立股市穩定基金后，股市僅短暫反彈，6月開始繼續下跌，主要是當時韓國處在滯脹期；而2003年再度推出平準基金時，其效果明顯好于1990年，主要原因是韓國政府在設立平準基金的同時，還實施了一系列擴張性政策，促使經濟增速筑底回升。

除了日本，大部分經濟體的平準基金都會安排退出機制，退出時點一般選在市場企穩或上漲時，以求盡量回收救市期間的投入資金；退出方式主要是直接減持或發行指數基金。韓國和我國臺灣地區的做法就是在股市上行期逐步售出股票。

“國家隊”前兩次增持ETF時，A股都見到波段底部

加上本次增持公告，2023年10月以來，中央匯金公司官網共發布了三次關于交易型開放式指數基金（ETF）增持的公告。交易型開放式指數基金主要包括華泰柏瑞滬深300ETF、南方中證500ETF、華夏上證50ETF等指數型基金。

據記者統計，前兩次中央匯金公司發布增持ETF公告時，大盤都見到了波段底部。

第一次發布增持ETF公告的日期是2023年10月23日，上證指數當天見到波段底部，此次反彈持續到了2023年11月21日。同花順數據顯示，在此期間，盡管上證指數反彈幅度不到3%，但大部分板塊的成份區間漲幅都超過了5%（按算術平均法計算）；其中，有8個板塊的成份區間漲幅超過10%，分別為傳媒、汽車、計算機、機械設備、電子、輕工制造、醫藥生物和通信。

第二次發布增持ETF公告的日期是2024年2月6日，當天A股市場出現大漲，而在前一天上證指數見到波段底部，此次反彈持續到了2024年5月20日。同花順數據顯示，在此期間，上證指數漲幅高達17.35%，而按算術平均法計算，大部分板塊的成份區間漲幅都好于上證指數；其中，有8個板塊的成份區間漲幅超過40%，分別為計算機、電子、通信、有色金屬、汽車、機械設備、國防軍工和家用電器。

從出手時機來看，中央匯金公司都是市場出現連續大幅下行之后發布增持公告。第一次出手時，上證指數從3100點左右快速下行至2900點上方。第二次出手時，上證指數從2900點左右快速下行至2600點上方。而此次出手時，上證指數從3300點左右快速下行至3000點上方。

結合中央匯金前兩次增持ETF的市場表現和增持銀行股獲得的優秀收益來看，中央匯金公司第三次發布增持ETF的公告之后，A股也有望迎來企穩反彈行情。

封面圖片來源：每日經濟新聞 劉國梅 攝